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彼得林奇持股分析与选股策略研究

作者:佚名    文章来源:转载    点击数:    更新时间:2011-11-3
   巴菲特理论为投资者建立了一套长期稳定获利的投资战略,彼得林奇虽然没有全面的选股战略,而依靠经验主义根据企业的具体情况依靠敏锐的触觉、高超的估值能力、丰富的经验捕捉机会,这并不妨碍他成为最杰出的投资大师之一,同时林奇在选股、操作等战术层面的大量经验和简单易懂、行之有效实战技巧也成为投资者的不可多得的宝贵财富。
   林奇管理的是基金公司而伯克希尔·哈撒韦是投资公司,巴菲特拥有浮存金而林奇没有,这些客观上的差异使他们基本不具可比性,也不能依据复合收益率简单地得出孰优孰劣的结论。巴菲特1956年到2002年的复合回报率24.7%低于林奇1977-1990年的复合回报率29%,因此有些人认为彼得林奇比巴菲特更伟大。事实上按同时期相比,1977-1990年巴菲特总投资回报为48倍,而林奇28倍。当然也不能就此下定论巴菲特优于林奇,但相比林奇短短十三年的投资历程,巴菲特长达近五十年创造的杰出成绩似乎更具说服力。市场环境也使林奇的投资策略未经历重大考验,林奇1977年接管麦哲伦基金是在市场经历1973-1974年的大熊市后,此时股票价格整体处于较低水平,获得了较好的买入时机,而1982年开始的长达十几年的大牛市更是助推林奇的投资顺风顺水。
   尽管如此,麦哲伦基金从1977年的1800万美元膨胀至1990年的140亿美元的巨大规模,十三年29%的复合回报率远远抛离大盘指数以及同时代的所有共同基金,林奇当之无愧是七八十年代最杰出的基金经理和投资大师之一。
   林奇的成就源于天赋和极度的勤奋,普通投资者可以模仿他的勤奋,然而每年调研数百家企业、随时能与数百行业专家进行沟通的资源以及他的天赋则是不可复制的,所以林奇的成功之道对大部分投资者而言是可望而不可及的,但研究他的选股方法和策略仍然具有极高的价值。
   很多投资者对林奇的投资策略有一个误区,就是频繁换股投资高度分散,而不是长期集中投资。事实恰恰相反,林奇十分看重长期投资和集中持股,他曾多次强调长期持股的重要性,分散与中短期持股仅仅是基金运作的需要。对于长期持股林奇这样论述:“让时间和金钱去工作,你只须坐下来等待结果”“没有人能够比我更加坚定地信奉长期投资。”对于持股分散度则建议:“普通投资者最好集中持有几只绩优股票。”

林奇总结了十三条选股准则:
1、公司名字听起来枯燥乏味,甚至听起来很可笑则更好
2、公司业务枯燥乏味
3、公司业务令人厌恶
4、公司业务让人感到有些压抑
5、机构没有持股,分析师不追踪
6、公司从母公司分拆出来
7、公司被谣言包围:据传与有毒垃圾或黑手党有关
8、公司处于一个零增长行业中
9、公司有一个利基
10、人们要不断购买公司的产品
11、公司是高技术产品的用户
12、公司内部人士在买入自家公司的股票
13、公司在回购股票
   这些准则尽管没有系统性而且比较特别,但大部分却简单易懂且具有很强的可操作性。林奇很多的选股是基于个案具体信息而做出的决定,也包括一些耳熟能详的原则,例如公司有利基(相当于巴菲特的特许经营权)、人们要不断购买公司的产品(消费行业)等,这里不一一分析。下面研究的是林奇一些较为独特的选股思路,运用这些方法时不能生搬硬套,必须有一定的预设条件。

1、冷门股票:林奇比较注意对冷门股票的选择,十三条选股准则中有五条针对的是冷门股票。
公司名字和业务听起来枯燥乏味,甚至听起来很可笑。
瓶盖瓶塞封口、鲍勃埃文斯农场、联合石头这些企业的名字听起来令人昏昏欲睡,不会引起投资者注意,但却成为赚大钱的股票。企业业务的乏味同样可能带来好的投资机会,这些企业的业务听起来平淡无奇,难以引起人们的兴趣。美国上市公司中有很多专业性很强的小行业,例如七棵橡树公司是一家处理顾客购物时交给超级市场的优惠券的企业,咋听起来可谓十分平庸和缺乏吸引力,但公司股票却能从4美分上涨到了33美元。所以一些平时不起眼的股票,可能会有意外惊喜,不能轻视一些最普通的细分小行业,它们当中也可能出现大牛股。

公司业务令人厌恶和压抑
如果以日常生活的思维衡量,一些行业可能让人怀疑和蔑视,甚至是令人作呕和恶心的,但是从投资的角度看却可能是不可多得的高回报行业。林奇举例最典型的是垃圾处理、殡葬行业,还有诸如提供能清洗汽车零件上沾满油污的机器同时回收油泥的Safety-Kleen公司,生产与午餐相关产品的Envirodyne公司等稀奇古怪的企业。SCI是一家殡仪馆连锁企业,从一个小公司发展成为拥有461家殡仪馆、121处公墓、76家花店的大企业,股票上涨了20多倍。而一家名为垃圾处理公司的企业股票上涨了100倍。

机构没有持股,分析师不追踪
没有专业机构关注,那么这个企业被低估可能性就变大。但还要具体情况具体分析,看看到底是真正被低估还是企业基本面真的如此糟糕。

2、餐饮连锁
林奇对餐饮连锁这样描述:“我发现不论在循环型或价值低估型股票中是否存在涨2-5倍的机会,零售店和餐厅总能有更高的回报,不仅因为它们的增长同电脑制造业、软件业、制药业等高技术产业一样快,更由于它们的风险比较低。”
林奇对餐饮业情有独钟,认为餐饮业增长速度很快,而且在一个区域受欢迎的连锁饭店常常很容易被更广泛地复制。同时由于食品的多样性和差异性,为各种餐饮连锁带来发展空间,而较强的地域性一定程度降低了竞争的激烈程度。连锁饭店的高速扩张期一般有15-20年,连锁饭店的发展规律与零售连锁店规律相类似,关键性因素都是增长率、负债及相同经营模式的营业额。林奇认为连锁饭店增长率不宜过快,否则企业会处于危险地带,同时尽可能降低负债。连锁饭店可以通过开设更多分店也可以改善现有经营增加收入,有些饭店以低价格、高换座率取胜,如麦当劳、肯德基等,有些则是以高价格、低换座率赚钱,如美国的内地牛排屋。在美国为投资者带来高回报的餐饮连锁企业名字有一大串:笑来饭店上涨了168倍,波伊农家饭店上涨83倍,霍华德约翰逊上涨40倍,麦当劳、肯德基上涨数百倍,另外还包括自助餐厅路比、莫里森,家庭牛排屋潘德罗莎、帮拿孔,汉堡连锁店吃就来、福佐客,全方位餐厅邓尼、路边美食、文迪、全球皇都为投资者带来了丰厚的回报。
中国上市的餐饮企业仍然很少,而且大部分集中于香港市场,但谭鱼头、小肥羊、真功夫、味千等企业的高成长历程已经验证了餐饮连锁的魅力所在,期望未来有更多优秀的餐饮连锁出现在中国资本市场。

3、资产隐蔽型企业
林奇对资产隐蔽型企业的挖掘可谓经验丰富,他很关注这类容易为人所忽略的投资机会。由于中国资本市场仍然比较不规范,相对而言在中国投资这类企业风险更高。隐蔽资产出现的形式主要有现金、房地产、股权投资,投资这类企业必须对隐蔽资产有实际而深入的了解。如果是显而易见的现金则比较简单,但这种机会在中国微乎其微。中国企业的隐蔽资产更多来自于房产、土地与股权,这些资产涉及较为复杂的评估问题,另外还要考虑企业的经营状况是否这些资产未来的价值构成影响。一旦确认其真正价值,就买入并耐心等待价值回归的出现。
林奇曾经买入的liberty公司是一家保险公司,仅它拥有的电视资产一项的价值就相当于林奇的买入价格,它的电视资产值30美元一股,而股票的卖价也是30美元一股,这个结果就是买入保险公司的成本为零。林奇还举了一家名叫Alico普通的佛罗里达州小型养牛公司,它位于佛罗里达州南部大沼泽地的拉贝尔镇外。你可以以每股低于20美元的价格购买Alico的股票,而10年后仅它拥有的土地本身的价值就值每股200多美元。

4、寻找不属于增长型行业的快速增长型
林奇认为快速增长型企业不一定属于快速增长行业,他更喜欢处于缓慢增长行业的快速增长型企业。肖氏织业公司是从事地毯生产的一个企业,这个行业当时在美国是最糟糕的行业之一,长期没有增长,大量企业倒闭,肖氏公司利用低成本策略生存了下来,并不断扩大市场份额,后来股票上涨了50倍,前述殡葬业的SCI也属于这类处于零增长行业的快速增长型企业。这种企业不必整体提心吊胆地防备周围潜在的竞争对手,只要行业有一定的空间,即使行业缓慢增长甚至零增长,它也能凭借自身竞争优势抢占竞争对手的市场份额而获得稳定高速的成长。而处于快速增长行业的企业,由于行业热门吸引着无数的新竞争对手,使竞争更趋白热化,而一旦行业增速下降,则很容易出现大量企业的倒闭。投资快速增长型企业要注意那些头脑过热而财务实力不足的新企业,一旦扩张过快现金流跟不上就很容易出现大麻烦。投资快速增长型企业的诀窍是要清楚增长期什么时候结束,以及为分享它的增长所要支付的价格应该是多少。

   林奇投资时对行业没有太多的限制,几乎涉猎所有行业,但他最喜欢的还是传统行业的股票,特别是与消费相关的汽车、餐饮、零售、保险、金融、娱乐等,工业品行业则占比很低。对周期性行业的投资主要集中在汽车行业,另外还少量投资于石油行业、金属行业,总体而言占比也不高。林奇还对一些行业提出了忠告:“循环型股票的特点是在这场游戏中呆的时间太长,最终会吃掉你全部的利润。”“我毫不奇怪最持久的输家是高科技股票,1988年我在数据公司股票上赔进去2500万美元,在摩托罗拉等好几只同类股票上都赔了钱。”
   林奇最重要的一些投资包括美国联邦国民抵押协会、学生信贷市场、贝尔玉米卷公司、乡村饭店、奥波派饭店、甜甜圈公司、7-11便利店、默克制药、克莱斯勒、福特、沃尔沃、罗杰斯通讯、王者世界娱乐公司、菲利普莫里斯、MCI、凯伯、罗伊丝、SCI、美容小店、恩勒克石油公司、荷兰皇家石油公司等,他也曾经大量投资于保险行业、银行业、赌博业,投资的失败例子包括德州航空公司、新英格兰银行、柯达、IBM、雷曼-马库斯集团等,同时他投资的侧重点会随着时间而不断改变。

清楚林奇选择那些股票的同时,研究他所回避的股票也许更有价值,当然其中一些原则不能机械地照搬,要具体问题具体分析。

1、避开热门行业的热门股
对于热门股需要辩证地看,不应该断章取义地曲解热门股的含义,我更愿意把林奇避开的热门股理解成只有短暂性高成长的企业、纯粹的概念性企业以及已经高估的优质企业。冷门股的确存在着不少的投资机会,但不能因此而完全地否定 “热门股”,更不应该钻牛角尖非冷门股、黑马股不买。对于那些纯粹概念炒作或不确定性很高的重组题材股以及类似网络股只有虚无缥缈的前景而看不到实质性业绩的热门股应该永远回避。而对那些确定性很高、能持续成长的白马热门股则应该区别对待,长期而言真正优质的股票一定会成为热门股。沃尔玛、菲利普莫里斯、可口可乐大部分时间都是所谓的热门股,但若在价格低估时买入并长期持有所获得的收益有目共睹。事实上投资者大部分容易把握并能获得高回报的机会正是这些“白马热门股”。热门股的确容易被高估,但每次熊市几乎所有股票都会被低估,许多长牛股并不缺乏好的买入机会,例如最近几年海油工程、茅台、苏宁等都有多次被低估的时期,刚刚过去的08年的绝好机会就是明证。需要回避的的仅仅是高估的“白马热门股”,而低估时买入这些股票的回报要远远优于不断寻找黑马股。


2、小心那些被吹捧为“下一个”的公司
很多短暂高成长的企业会被投资者赋予无限的联想,只有极少的类似点就被夸大并过度乐观地评估企业的未来,从而导致为此付出过高的购买价格或者误判企业的未来。真正优质的企业是极其稀少的,这种“下一个”的判断基本会以失败告终。

3、避开“多元恶化”的公司
多元化常常成为企业杀手。为了把企业规模做大,那些手持大量现金的公司通常喜欢进入自己并不熟悉的行业,并以非理性的价格把钱浪费在愚蠢的收购兼并上,不但不能增加企业的价值,还可能把原有的主业拖垮。特别是在具有中国特色的政绩导向型政府长官意志的主导下,很多国营企业不得不盲目多元化。比较典型的是五粮液,而茅台、云南白药等也有这方面的压力。事实上隔行如隔山,在一个领域的杰出企业在另一个行业很可能处于竞争劣势,这与让乔丹去踢足球是一个道理。

4、当心小声耳语的股票
指的是一旦成功能获得巨大回报但成功的机会微乎其微的高风险股票。这些股票往往讲述一个令投资者热血沸腾的前景,有一种情绪感染力让投资者意乱情迷,很容易让你轻信。但其中更多的是编故事的成分,就象上世纪五六十年代的电子股、九十年代的网络股、生物基因股,而大部分的这种投资最终让投资者血本无归。

5、小心过于依赖大客户的供应商股票
一些企业以成为跨国大企业的供应商为荣,实际上如果一个企业的大部分业务集中于少数几个大型客户并不是好事。大客户通常在谈判过程中处于强势地位,可能获得很低的价格同时占用供应商大量资金,这样大大压缩供应商的盈利空间,更重要的是存在大客户更换供应商的风险,一旦失去大客户营业收入就会瞬间大幅下降,甚至倒闭。

6、小心名字花里胡哨的公司
林奇认为如果公司名字过于吸引投资者,则可能会导致公司股价容易被高估,而缺少低价买入的机会。这个观点见仁见智。

   林奇广阔的投资领域和灵活的投资策略耗费了大量的精力,年龄不大却已满头白发,管理麦哲伦基金仅仅十三年后就急流勇退。林奇作为机构投资者时显现出与巴菲特较大的差异,但实际上他的很多选股细节却与巴菲特惊人地相似,同时他对巴菲特也十分推崇。林奇是技术恐惧者,而很喜欢从生活环境中寻找感兴趣的研究标的(注意并非喜欢产品就成为买入股票的理由,而仅仅是发现研究标的的方法之一),然后通过充分的基本面研究做出最终的决定。离开麦哲伦基金后林奇成为了个人投资者,这时集中长期持股成为他的主要策略。他不再跟踪数千家公司,而只跟踪大约五十家公司,同时他手中还有上世纪七八十年代买入并一直持有的股票。作为个人投资者的林奇也许才是真正的林奇,而这时的林奇与巴菲特更加出奇地相似。  

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